从2017年11月份至今，人民币不断升值，整体利好于造纸行业表现，其中包装纸板块受益程度要略高于文化纸板块。一旦人民币升值突破1%时，山鹰纸业、玖龙纸业、理文造纸作为国内三大包装纸龙头纸厂，业绩将分别提升3.3%、2.7%、2.6%。

    进口废纸、木浆的成本结余

    当前我国造纸行业中废纸供应约35%源于进口，大型包装纸企拥有更多废纸进口配额，原料成本中进口废纸占比可高达50%，且美国是中国最主要的进口国家之一，进口废纸、木浆多以美定价，因此人民币升值将降低纸企进口废纸的成本。

    营运资本形成潜在汇兑收益

    纸企在日常进口废纸、木浆中形成以美计价的营运资本项目，主要包括应付账款、存货等。据测算，主要纸企中美定价的应付账款、存货平均占比为28.6%、22.2%。人民币升值将导致美计价的营运资本在换算时发生价值变动，通常将产生汇兑收益。

    美定价的债务负担减轻

    纸企在对外贸易中同样会形成一定的美长、短期借款。据测算，山鹰纸业、玖龙纸业、理文造纸、太阳纸业、晨鸣纸业这五家纸企中，美定价的短期负债平均占比为1.8%；美定价的长期负债平均占比为14.4%。当人民币升值时，以美定价的长期、短期债务在换算成报表货币时会发生债务结余，进而提升纸企整体盈利水平。

    整体看，人民币升值利好造纸行业表现，在包装纸中，敏感性强弱排序依次为山鹰纸业、玖龙纸业、理文造纸。静态假设下，当人民币升值1.0%时：

    三家公司形成进口废纸的成本结余，由此导致业绩提升2.3%、2.3%、1.3%；

    营运资本形成汇兑损益，由此导致业绩提升0.1%、-0.4%、1.0%；

    债务负担减轻，由此导致业绩提升0.9%、0.7%、0.3%。

    综上，当人民币升值1.0%时，三家公司的业绩提升分别为3.3%、2.7%、2.6%。